利润重新增长之后——税友股份利润修复、资本效率与数智化转型研究

摘要

税友股份2021—2025年的核心变化，不是简单的收入扩张，而是上市融资后的能力建设与资本回报再平衡。2025年收入超过20亿元，较2021年增长27.98%，但归母净利润、扣非净利润及ROE仍低于2021年，规模增长尚未完全转化为资本回报。[1][5]

2023年后毛利与扣非利润逐步修复，2026年上半年经营杠杆进一步改善；AI相关产品及业务回款占比上升，说明客户付费已经出现，但独立AI收入、毛利和续费质量仍待验证。[4][5][7]

原总部出售已完成产权过户并收回价款，形成存量资产回收。[20][21]

表0-1 五年经营与财务主指标（金额：亿元）

资料来源：税友股份2021—2025年年度报告[1][2][3][4][5]；本报告计算。如无特殊说明则后续表格下同。

图0-1 收入继续增长，利润尚未回到2021年水平

资料来源：税友股份2021—2025年年度报告[1][2][3][4][5]；本报告计算。

第一章 研究边界、方法与发展脉络

一、以合并报表建立年度主线

本报告将2021至2025年设为连续年度研究窗口，2025、2026年上半年用于同比验证；临时公告追踪至2026年9月30日。年度财务报表均经审计，中期变化仍须年度报告及审计结果验证。期后资本配置和治理事项按公告日期补充，预计影响与财报最终确认金额分别列示。

表1-1 关键指标的计算与边界

二、事实、重算与推论

报告披露的收入、现金流、合同负债与用户数量属于直接事实；增长率、费用率和敏感性结果属于本报告计算；关于客户需求、商业模式与未来回报的解释属于研究判断。

ROE、扣非利润、减值损益和现金等价物的口径差异，在对应专题中说明，避免将不同统计对象或期间的数据直接比较。

三、来源使用与不可比项目的处理

政策依据采用政府及税务机关公开发布文本，同行年度数据采用交易所披露及主流财经媒体报道。年报转引的第三方行业预测仅代表公司引用的观点，不作为独立验证的市场规模。用友、金蝶与税友的客户群、业务边界和会计规则存在差异，同行表用于建立盈利与现金流的参照，不直接据此授予估值溢价。

四、从税务信息化到数智财税

税友股份的前身浙江西安交大龙山软件有限公司，成立于1999年，经整体变更，于2008年10月登记为浙江龙山税友软件股份有限公司，2009年更名为税友软件集团股份有限公司。集团长期从事税务信息化与企业财税服务，政务端积累形成于税务系统建设和运维，企业端则在2016年投资设立“亿企赢”后逐步扩展。

2021年6月30日，公司在上海证券交易所上市，首次公开发行4,059万股，募集资金净额约4.94亿元，主要投向电子税务局系统智慧化升级、亿企赢财税综合管理与服务平台升级及研发中心建设。[1][5]

从更长周期看，税友的业务重心并非单向由政务端转向企业端。IPO前的2018—2020年，企业财税综合服务收入占主营业务收入的比例由71.56%降至53.55%，税务系统开发与运维则由27.11%升至46.45%，主要受税务系统建设需求增长推动。[29]

2021至2025年，集团企业端收入占合并收入的比例由53.88%升至64.26%。在政务业务快速扩张之后，企业端重新取得增长主导权，而非公司历史上第一次向企业服务转型。

上市后的资本投入与业务转型具有连续性。2024年部分建设项目完工转固，公司于2025年2月迁入新总部；2024至2025年，数智财税战略进一步聚焦AIBM生态与AI原生应用。

因而，税友股份2021至2025年的利润下降与修复，应放在“上市融资—研发和基础设施投入—企业端扩张—AI商业化”的资本循环中观察。[4][5][20]

第二章 制度变化 商业模式与竞争位置

一、税收数字化增加需求，也改变交付方式

2021年《关于进一步深化税收征管改革的意见》提出建设智慧税务、推进税收大数据应用和征管数字化。2024年数电发票在全国推广，2025年互联网平台企业涉税信息报送制度建立，进一步扩大经营数据、发票与税务申报的连接范围。对企业而言，需求从单个填报工具延伸至业务数据校验、凭证管理、税务规则更新与持续合规。这些制度为软件服务提供应用空间，但采购预算、服务价格与中小企业支付能力仍受经营环境所限制。[8][9][10]

数字化可能同时扩大服务范围和压缩基础工具价格。统一电子税务平台降低公共办税门槛，使原本依靠填表、传输和操作指导收费的产品面对替代压力。厂商需要把收入转向跨系统协同、错误检查、复杂事项处理、专业咨询与结果交付。

制度带来的业务复杂度只有在客户愿意持续付费时，才转化为收入；软件替代手工流程也只有覆盖实施和售后成本后，才转化为利润。

与企业端业务更直接相关的另一条制度主线，是财税服务机构自身的规范化。财政部2023年印发《关于新时代加强和改进代理记账工作的意见》，2024年全国代理记账行业监管服务平台上线运行，将行政许可、年度备案、预警分析、监督检查和处理处罚等纳入统一平台；2025年5月起施行的《涉税专业服务管理办法（试行）》又将代理记账机构、税务代理公司、财税类咨询公司等纳入涉税专业服务管理体系，并强化实名、信用和风险管理。[16][17][18]

这类监管并不天然等于软件厂商收入增长。一方面，规范化提高财税机构对流程留痕、数据一致性、风险识别和专业服务工具的需求；另一方面，也可能淘汰低质量机构并压缩低价值工具收费。

表2-1 制度变化如何传导至财务指标

资料来源：政府、税务机关文件[8][9][10]及本报告分析。

二、两类客户构成相互关联但不同的收入模式

数字政务业务面向税务等政务客户，收入通常对应具体建设、实施与运维服务，投入和确认受项目阶段、合同履约与验收节奏影响。数智财税业务面向企业和财税服务机构，产品体系覆盖订阅工具、专业服务以及近年来的AI相关产品与业务。用户入口和代理机构生态有利于重复触达客户，但数智财税不是完全由标准化纯软件订阅组成的同质收入。[5][6][7]

两类业务的协同首先体现为对税制、流程、复杂场景与服务交付的理解。政务实施经验可以增强产品适配与专业可信度，企业服务网络可以反馈实务需求。但政务客户数据并不自动成为商业训练资产，技术经验与数据使用权也不能混同。基于合规授权、数据隔离、权限控制和可追溯交付的产品能力，才构成能够长期使用的竞争资产。

三、客户规模有价值，变现能力仍须穿透

表2-2 亿企赢平台披露的规模指标

资料来源：2024、2025年报及2026年半年报。平台口径以公司披露为准。[4][5][7]

2025年付费企业用户增长15.28%，数智财税收入增长12.17%，说明规模与收入并没有按相同速度变动。用全年数智财税收入除以期末付费企业用户，得到约161.93元／户的粗略收入代理值；它混合了工具、咨询、代理机构及其他服务，也缺少年度平均付费户数，不是经公司披露的ARPU，更不能据此确定提价或降价。对平台价值更有辨别力的，是同口径续费率、按客户群划分的收入、客单价与服务成本。[4][5]

代理机构既是渠道，也是实际交付环节。厂商通过机构网络获取更多企业客户，可能降低逐户销售的成本；机构也可能要求分成、价格优惠和复杂事项支持。平台规模扩大并不意味着边际获客成本必然下降，相关销售投入及利润影响见第三章。

四、竞争优势应由客户行为和财务结果证明

财税知识库、规则更新、流程兼容、历史凭证迁移和代理机构操作习惯，会形成迁移成本。迁移成本的强弱取决于产品嵌入实际业务的程度，而不是单纯的注册用户规模。

通用企业管理厂商可以将财税模块与ERP、供应链、人力资源结合；垂直厂商需要在复杂财税处理、规则解释、交付稳定性与价格之间维持优势。公司收入结构转向数智财税后，其竞争位置也更依赖企业客户自愿续费与购买升级服务。

从可观察财务指标看，客户黏性具有两面性。合同负债长期扩张提供了客户预付和持续服务需求的证据，但2025年数智财税直接人工成本增速高于该业务收入增速，说明客户规模扩大仍伴随较强交付投入。因此，竞争壁垒不能只用用户数或预收款衡量，还需同时验证续费、客单价、单位交付成本与现金回收；相关数据见第三章第四节和第四章第六节。[1][5][7]

数字政务的项目经验和准入积累降低新进入者的即时替代能力，但具体订单仍受采购规则、技术方案、预算和验收约束。2025年政务收入下降与毛利率上升并存，符合公司所述向战略及效益导向调整的方向。当然，财务事实本身不能证明地方财政收缩是唯一原因，也不能证明高毛利项目已经建立永久优势。[5][7]

五、管理层叙事的变化：从客户分层到AI商业化

管理层经营叙事大致经历三个阶段。2021至2023年以客户分层、SaaS服务化和高价值产品为主；2024至2025年逐步转向AIBM、AI原生应用和政务业务效益导向；2026年上半年进一步强调从工具提效走向结果交付。相关收入、利润、AI商业化与现金验证分别见第三章、第七章和第八章。

第三章 收入质量、利润修复与审计关注

一、增长持续，斜率趋缓

表3-1 收入规模与增长（金额：亿元）

2021至2025年税友的收入从16.05亿元增至20.54亿元，四年复合增长率为6.36%。2022、2023、2024、2025年收入同比增速分别为5.80%、7.71%、6.38%、5.57%。它的增长不是高速跃迁，而是企业端扩张补偿政务端增长压力后形成的温和扩张。[1][2][3][4][5]

横向比较进一步说明，税友仍属于规模相对较小的垂直财税服务商。2025年收入明显低于用友网络和金蝶国际。相关比较仅用于观察经营规模与盈利结构差异，具体见第七章。[5][12][13]

二、数智财税贡献主要增量，政务业务改善毛利

表3-2 主营业务按产品分类的收入和毛利率（收入：亿元）

资料来源：各年主营业务按产品分类披露。2021—2023年业务名称与后两年不同，本表按客户方向衔接，不代表同口径纯SaaS收入，也不等同于财报附注中包含内部交易及抵销的报告分部数据。

图3-1 企业端比重提高，政务端毛利经历修复

2025年数智财税收入13.20亿元，同比增加1.43亿元，数字政务收入7.30亿元，同比减少0.33亿元。数智财税占合并收入64.26%，其他业务约0.04亿元。2026年上半年数智财税收入7.14亿元，占合并收入70.57%，进一步体现增长重心变化。[5][7]

2025年企业端收入增长与毛利率下降并存，政务端毛利修复及企业端收入权重提高共同支持综合毛利回升。具体成本变化见本章第四节。[4][5]

表3-3 按合同商品类型桥接2025年毛利增量（万元）

资料来源：2024、2025年报“营业收入和营业成本”附注[4][5]；“其他”采用客户合同按商品类型分解口径，不与主营／其他业务分类中的“其他业务”混同。

两项主要业务增加的毛利，部分被客户合同分类中的“其他”项目抵消。2025年该项目收入193.71万元、成本564.72万元，形成负毛利；非客户合同部分毛利也有所减少。上述两项解释了合并毛利与两项主要业务毛利的差额，但现有披露不足以确定具体业务及成本形成原因，不能将负毛利直接归因于某项产品降价或亏损。[4][5]

三、2025年毛利反弹不能外推为持续提价

结构变化、项目效益调整和产品组合都能改变综合毛利率。若高毛利企业端占比继续提高，即使该业务毛利率不再提高，也可能抬升综合毛利率；相反，交付与服务投入增加，也可能抵消收入结构带来的毛利优势；AI相关成本另见第七章。

收入确认需要区分四类履约义务：数智财税业务的一次性服务在服务完成时确认收入；数字政务开发项目在依约交付并经客户验收通过或出具完工使用证明时确认收入；数智财税周期性服务和数字政务运维项目按履约进度确认，公司采用投入法确定进度。履约进度不能合理确定、但已发生成本预计能够得到补偿时，按已发生成本确认收入，直至进度可以合理确定。[5][7]

2025年与客户之间的合同收入中，时点确认收入6.61亿元、时段确认收入13.91亿元；时点收入占合同收入的32.23%，高于2024年的27.24%。分母为合同收入20.52亿元。确认结构变化提高了对服务完成、项目验收和年末截止的核验要求。[5]

收入确认与现金收款仍存在时间差。预收服务款可形成合同负债，先履约后结算则可能形成应收或合同资产。相同收入增长可能对应不同资金需求，合同负债、履约成本、应收账龄与回款应放在同一业务链中核对。[5][6][7]

四、成本结构提供更具体的毛利解释

表3-4 主营业务按产品分类的成本变化（亿元）

资料来源：2025年报成本分析表[5]，第23—24页；服务费用不全部等于劳务外包；本表为主营成本，区别于合并营业成本。

2025年数智财税直接人工成本增长30.99%，明显快于该业务收入增长12.17%；服务费用增长8.39%。在收入增加约1.43亿元的同时，成本增加约0.76亿元，其中人工增加约0.65亿元是主要部分。这提供了比单纯“产品组合变化”更直接的毛利率解释——企业端仍在扩充交付与服务投入，收入规模尚未完全消化新增人工。它也限制了将企业端收入一概视为高边际利润纯软件的判断。[5]

数字政务直接人工成本减少14.53%，直接材料减少19.52%，服务费用小幅增加；成本合计减少约0.76亿元，超过收入减少约0.33亿元，形成毛利增量。这与公司披露的项目取舍和效益导向相符，但具体成本节省是否来自项目组合、合同阶段或效率提升，仍需更细资料区分。人工成本与期间销售、研发薪酬属于不同报表归属，不能把成本表人工再加到职工薪酬总额上重复计量。[5]

五、归母增长强于扣非增长

表3-5 利润层次及利润率（金额：亿元）

2023年是利润低点，2024和2025年连续恢复。但2025年归母净利润仍较2021年下降40.96%，扣非净利润下降49.33%；收入同期增长27.98%。四年间增量收入尚未补偿研发、销售与业务结构调整所形成的盈利损失。2025年归母净利率6.63%、扣非净利率4.32%，明显低于2021年的14.38%和10.91%。公司已经恢复增长，却尚未恢复原有利润率与资本回报。[1][2][3][4][5]

利润回升还需区分毛利改善、期间费用与补充收益的贡献，以下分别核对。

表3-6 费用率变化

图3-2 研发费用率回落，销售和管理仍吸收毛利

六、毛利增量大部分被期间投入吸收

2025年毛利增量与费用变动的桥接见表3-7。[4][5]

表3-7 2024至2025年经营投入后利润变化（亿元）

资料来源：2025年报合并利润表及2024年比较数[5]；本报告按元级金额计算。

剔除财务费用后，2025年经营结余增长21.27%；包含财务费用的分析值仅增长2.34%。经营端已有改善，但资金收益贡献减弱抵消了大部分增量。两个指标均保留折旧摊销，不等同于税后主业利润。[4][5]

七、其他收益与投资收益需要单独观察

表3-8 经营投入后的补充利润来源（亿元）

表3-9 经营投入后利润与营业利润的桥接（万元）

资料来源：2025年报合并利润表及2024年比较数[5]。按报表符号计入，负数减少利润。

营业利润的增量主要来自其他收益、投资收益及减值损益变化，经营投入后利润分析值贡献较小，公允价值变动则产生抵减。利润来源因此需要分别评价——部分税费返还具有日常经营属性，部分补助、处置或投资收益符合非经常性损益定义，不能把全部补充收益当作一次性项目，再与归母和扣非差额重复扣除。[5]

2025年归母净利润与扣非净利润差额0.48亿元，占归母净利润34.89%。这个比例衡量归母口径的非经常损益净影响，不能直接与税前政府补助金额相加。扣非利润仍然包含适用税收优惠、符合持续经营属性的部分补助，以及会计准则允许的研发资本化影响。因此扣非是必要的第二层观察，但还需要现金流、开发支出与无形资产的进一步核对。

八、季度利润与现金流并不同步

表3-10 2025年季度收入、利润及现金流（亿元）

资料来源：2025年报季度主要财务数据[5]。

2025年第四季度收入和现金流最高，归母盈利0.26亿元，扣非却亏损0.09亿元。[5]

九、主要经营主体的盈利分化

表3-11 主要子公司盈利与净资产观察（万元）

资料来源：2025年报及2026年半年报主要控股参股公司分析[5][7]；不同层级主体可能存在包含关系，不能加总为合并利润。

集团利润修复并非各主体同步改善。亿企赢保持盈利，税友信创中期转为盈利，虹盈科技仍有较大亏损且净资产为负。现有披露不足以把虹盈亏损直接归为AI投入，也不能由其负净资产推定集团持续经营出现重大问题。后续应追踪亏损收敛、资金支持和对应业务产出。[5][7]

十、审计视角：收入确认与IT控制是持续关注重点

2021至2025年，审计报告连续五年将收入确认以及与财务报告相关的IT系统和控制列为关键审计事项。[1][2][3][4][5]

这不是阶段性新增关注，而是贯穿上市后主要报告期的持续审计重点。

这一安排与公司业务特征一致。企业端客户数量大，部分收入依赖系统分摊；政务端则涉及项目进度、验收、预计成本及截止期间判断。

关键审计事项并不意味着审计师认定公司存在财务造假，也不等于非标准审计意见。2025年度财务报告仍获得标准无保留意见。[5]

2025年报披露，天健会计师事务所对公司的审计年限为18年，当年签字注册会计师累计审计服务年限为3年。[5]

较长的事务所服务年限本身不能推出独立性存在问题，但在收入确认和IT控制连续多年构成关键审计事项的背景下，事务所续聘、签字注册会计师轮换以及相关审计程序仍值得持续观察。

审计环境的评价也应坚持项目层面与事务所层面分开。现有公开资料不足以仅凭事务所服务年限推定项目独立性受损。更有研究价值的做法，是持续核对签字注册会计师轮换、关键审计事项变化以及收入确认、IT控制与应收回款之间的证据链。[5]

审计视角的研究价值在于指出财务错报风险主要集中在哪里。企业端关注系统订单、服务期间和收入分摊；政务端关注合同履约、项目验收、成本归集和收入截止。两类业务的错报风险最终均需与资金结算交叉验证，具体营运资金证据见第四章第六节。

表3-12 审计关注点与本报告验证路径

第四章 研发 客户资源与资产使用效率

一、研发投入仍大，结构有所变化

表4-1 研发投入与资本化（金额：亿元）

图4-1 费用化与资本化研发共同构成投入

2025年研发投入总额5.11亿元，占收入24.89%，仍属较重投入；较2024年的5.31亿元下降3.80%。其中费用化4.62亿元、资本化0.49亿元，资本化率9.67%，与2024年的9.68%接近。当年研发费用减少并非单靠提高资本化比例完成，研发总额也在下降。研发人员与总员工人数反向变化，人员结构及人效见本章第八节。[4][5]

五年趋势比单一年份比例更有解释力。研发资本化率由2021年的2.00%升至2023年的10.56%，此后稳定在约9.7%。这一变化本身既不能证明会计政策激进，也不能证明研发效率提高；应结合开发阶段确认条件、项目转固、后续摊销与实际商业回报共同判断。[1][3][4][5][25]

表4-2 研发总投入的主要构成变化（万元）

资料来源：2025年报研发支出附注，第180—181页[5]；口径为费用化和资本化研发总投入的构成，区别于利润表研发费用明细。

研发总投入下降并非所有成本同步下降。2025年研发职工薪酬减少3,695.63万元，而折旧摊销增加2,766.95万元，反映当期人员投入与历史资产成本的不同变化。仅以研发人数或费用率下降判断AI提效，会遗漏资产转固、资本化项目转入使用及其后续摊销对成本结构的影响。[5]

公司于2024年形成“犀友”大模型及Agent/Copilot应用，2025年推出财赢Agentic数智工场。[4][5]

二、开发支出的发生额、转出额和余额必须分开

2025年开发支出期初0.67亿元，本期新增资本化0.49亿元，期初项目约0.67亿元转入无形资产，期末余额0.49亿元。期末余额刚好等于本期资本化额，是该期流转结果，不是普遍会计规律。其他年度直接取期末开发支出充当当年研发资本化，会忽略项目跨期累积和转入摊销阶段的影响。[5]

研发资本化须同时满足技术可行、完成并使用或出售的意图、未来经济利益、资源支持及支出可靠计量等条件，进入开发阶段本身不足以证明符合确认要求。[25]

资本化改变费用确认时间，不消除现金支出；评价利润影响还须考虑旧项目摊销和税务影响。报告未单独披露全部资本化研发项目的当期摊销，不能把本期资本化额直接从净利润扣除，作为准确的“真实净利润”。[5]

2026年上半年资本化研发1,686.67万元，资本化率约6.62%，略低于上年同期约6.71%。期末开发支出6,628.58万元，主要对应亿企赢数智工场系统和社保费征管数字化项目，披露进度分别为71.43%和60%，预计均于2026年12月完成。中期利润改善未伴随研发资本化比例上升，项目完成、转入摊销和实际收益仍须年报验证。[7]

三、客户资源收购带来另一类资本配置问题

2025年无形资产中的客户资源增加购置约0.78亿元，期末客户资源净额约0.88亿元；这与自主研发资本化的来源不同。相关投入以获取财税代理等业务及客户关系为重要内容，预期回报依赖客户留存、续费、服务迁移和交付成本。未形成大额商誉，不等于不存在收购风险；风险也可以进入客户资源等可辨认无形资产，并通过摊销或减值逐期体现。[5]

2025年客户资源摊销约0.11亿元，软件摊销约0.51亿元，两者分别对应客户关系和软件资产；软件摊销不能全部归为研发资本化摊销。年报六项非同一控制下企业合并对应的被购主体，购买日至年末收入合计761.08万元；这不等同于集团合并新增收入，也未覆盖全部业务收购及客户资源购买，故而无法据此精确计算内生增长率。[5]

2026年上半年客户资源新增购置146.09万元、处置298.01万元、摊销913.20万元，期末净额降至7,740.12万元。半年的摊销已接近2025年全年水平，历史投入继续进入成本。公司披露的主要摊销年限为五年，或按预计经济利益期限确定。[5][7]

四、投入回报的检验应落到业务单元

研发项目是否完成技术与产品目标、是否满足资本化条件，是会计与项目管理问题；项目上线后的新增收入、毛利、续费与现金回收，才是投资回报问题。现有披露不足以按项目精确计算研发ROI，更适合持续核对研发总投入、后续摊销与业务增量能否形成覆盖。

未来研发费用率下降存在两种不同解释：项目成熟使新增投入减少，同时旧资产摊销进入稳定期；或者为追求短期利润收缩投入而损害产品更新。判断应同时查看资本化率、开发支出转出、无形资产摊销、产品更新、客户续费和收入增长。仅用研发费用率下降确认经营杠杆，会提前给尚未验证的资本回报定价。

五、资产扩张改变了轻资产叙事

表4-4 主要资产结构（亿元）

2024年新大楼等建设项目转固，固定资产由约5.03亿元增至11.24亿元；2025年末仍占总资产26.21%。其中，杭州市滨江区浦沿街道西浦路1015号房产账面价值约5.64亿元，产权证已于2026年3月办理完毕。软件服务收入对应的资产配置已经较重，回报需要覆盖折旧、维护及资金占用成本。[4][5]

表4-4A 固定资产周转效率分析值

新总部转固后，固定资产周转率由2023年的约3.54次下降至2024年的2.39次、2025年的1.85次。[3][4][5]

该指标并不等同于ROIC，新总部也承担研发、办公及长期运营功能，但它量化了资本结构变化，收入仍在增长，固定资产基数扩张更快。后续资本效率改善不仅需要利润恢复，也需要既有固定资产承载更多收入和现金创造。

固定资产净额下降、在建工程归零，并不意味着后续投入结束。2025年购建长期资产仍支付1.80亿元，资本使用效率应结合收入增长、资产周转与现金支出判断。[5]

募投项目的收益验证更为关键。电子税务局项目及研发中心于2024年达到预定可使用状态；亿企赢平台升级项目于2025年底达到预定可使用状态，但年报披露当年尚未实际运营、未实现效益。房产投入应核对使用率及租赁成本替代，研发和平台投入应核对新增收入、续费、毛利与现金回报。2026至2027年将进入更关键的收益验证阶段。[4][5]

资产配置也出现了回收环节。公司2025年2月迁入新总部后，原南环路3738号总部处于闲置状态；2026年以含税价1.16亿元出售给非关联企业杭州瑞盟科技股份有限公司，9月公告确认产权过户完成、全部价款收回。这有助于盘活存量资产，但处置回款属于投资活动现金流，不能用于证明经营回款改善；处置损益也应与持续经营盈利分别评价。[20][21][30]

交易合同约定增值税税率为9%。若仅按含税价还原不含税金额，并采用2026年5月末账面净值2,260.32万元静态计算，价差约8,381.88万元；该数尚未扣除其他相关税费及后续折旧，不是最终处置收益，更不是归母净利润。全年研究应单独核对资产处置收益、扣非利润和经营现金流，避免将资产变现带来的利润增长全部解释为数智化转型回报。[20]

六、应收、履约成本与预收款放在一条业务链上

表4-5 营运资金相关余额（亿元）

2025年应收账款2.20亿元，同比增长27.21%，超过收入增长5.57%。净额已经扣除坏账准备。2025年信用减值损益为小额收益，并不证明应收增长没有风险；2026年上半年信用减值损失达到约938万元，已明显高于上年同期约319万元。[5][6][7]

应收风险还需结合客户集中度判断，相关指标见表4-6。2026年6月末第一大客户为国家税务总局。[5][7]

表4-6 应收及合同资产的客户集中度补充

资料来源：税友股份2025年年度报告、2026年半年度报告[5][7]；本报告归纳。

表4-6A 销售集中度与应收集中度对照

资料来源：税友股份2023—2025年年度报告[3][4][5]；本报告归纳。

销售集中度与期末应收集中度呈现不同方向。2023至2025年前五大客户销售占比由20.86%降至17.85%，第一大客户销售占比由14.08%降至9.94%；2025年末前五大应收及合同资产占比仍为59.12%。[3][4][5]

当前更值得关注的是特定政务项目在结算时点形成的信用敞口集中，而不能简单表述为公司收入高度依赖少数客户。

表4-7 应收账款账龄与坏账准备（金额：万元）

资料来源：2025年报第133—134页、2026年半年报第95—96页[5][7]；按元级金额计算后折合万元。账龄分组均为账面余额，与表4-6净额分别使用。

2026年6月末应收增长主要集中在1年以内，不能将余额增加全部视为长期拖欠；但1—2年账龄由536.82万元升至1,737.86万元，表明部分回款需要进一步追踪。坏账准备占比由6.61%降至6.09%，既受账龄结构影响，也应结合预期信用损失政策评价，不能仅由总计提比例下降推定准备不足。政务客户信用属性并不消除验收、结算和预算节奏造成的现金占用，应继续核对应收账龄、项目回款和减值变化。[5][7]

2025年存货1.36亿元，其中合同履约成本1.34亿元，约占98.29%，主要是尚未转入当期成本的合同交付投入。余额下降可反映成本结转或投入变化，不能直接理解为实物商品去库存。该类成本确认为资产，须与合同直接相关、增加未来履约资源且预计能够收回；一般管理支出及不能区分是否对应尚未履行义务的支出，不能仅因项目未验收而资本化。后续按与相关收入一致的基础摊销，并以剩余对价扣除未来履约成本后的金额检验账面价值。[5][26]

2025年合同负债9.32亿元，较2021年增长39.39%，体现较强的提前收费能力，同时对应未来交付义务；它既改善现金循环，也会在后续履约中消耗人工和其他成本。2025年数智财税合同负债8.05亿元，2026年6月末7.59亿元，较上年末下降约5.73%，同比增加21.43%。[1][5][7]

七、周转指标使用与业务模式匹配的解释

表4-8 周转效率分析值

资料来源：2021—2025年报及期初比较数[1][2][3][4][5]；平均余额法，365天。净额与业务混合使结果仅具趋势参考意义。

图4-2 应收回收周期延长，履约成本余额下降

应收周转天数从2021年的约18.0天升至2025年的约34.8天，回收速度相对收入规模有所放缓。存货周转天数从2022年的约107.3天下降至2025年的约62.4天，主要反映履约成本结转和余额变化。两者使用不同分母，并且合同负债对现金循环具有重要作用，不能用制造业“应收天数+存货天数-应付天数”的单一公式完整描述税友的现金循环。

八、人力成本与收入效率

表4-9 人员、研发与人均指标

资料来源：各期员工披露、应付职工薪酬本期增加额[1][2][3][4][5]。表中均以期末员工数作分母，非平均员工产出或实际平均工资；薪酬增加额包含社保、公积金和辞退福利等，也不全部归属于当期利润表费用。

2025年员工增速超过收入增速，期末人均收入代理值下降。改用期初期末员工数简单平均，2024年平均员工为5,441.5人、2025年为5,944人，人均收入由35.75万元降至34.55万元，人均归母净利润则由约2.07万元升至约2.29万元。收入效率与利润效率出现不同变化，仍需结合扩招、收购和岗位结构分析；简单平均也不能替代月度加权人数。[4][5]

2025年应付职工薪酬本期增加约14.02亿元，其中辞退福利2,141.78万元；支付给职工以及为职工支付的现金约13.95亿元，属于另一现金口径，不能相加。由期末人数计算的薪酬代理值不能证明员工实际降薪，也不能单独证明AI已经提高集团人效。[5][6][7]

第五章 资本结构 现金流与资本回报

金融债务规模、资金期限与投入回报分别影响公司的支付能力和资本效率。本章依次核对偿付义务、现金形成过程及投入后的收益。

一、资产负债率上升，不等于高有息杠杆

表5-1 资产负债与流动性指标

图5-1 负债率上升主要需结合负债内容判断

2025年资产负债率39.16%，高于2021年的30.60%，但合同负债占总负债56.74%，应付职工薪酬也占较大比例。有息借款并非负债总额的主体。合同负债通常通过交付服务结算，仍会消耗人工和其他成本；它不是银行贷款，也不是无需成本偿还的免费资金。分析负债率时必须区分金融偿付义务和经营交付义务。

流动比率由2021年的2.65下降至2025年的1.49，速动比率分析值降至1.41。比率回落提示资金配置与负债结构发生变化，但流动资产内有较多期限和流动性不同的存款、存单，流动负债内有较多预收和薪酬。比率不能单独界定偿债风险；实际现金、现金等价物、借款到期及交付支出共同决定支付能力。[5]

二、现金口径的变化决定覆盖倍数

表5-2 2025年末与2026年6月末的窄口径偿债覆盖（亿元）

资料来源：现金及现金等价物、短期借款与租赁附注[5][7]；覆盖范围为所列短期有息义务，未纳入未来工资、税费和项目交付等支出。

表5-2用于观察即时偿债缓冲；2026年上半年的借款季节性、营运资金占用及回款验证统一见第八章。[6-7]

三、利息保障与盈利缓冲

表5-3 利息保障的分析口径（金额：亿元）

资料来源：利润表及财务费用附注[1][2][3][4][5]；EBIT近似值=利润总额+费用化利息，保留利息收入与投资收益，非纯经营EBIT。

2025年利息保障分析值约16.97倍，费用化利息0.09亿元，相对利润具有缓冲。但利息支出变动与期内借款峰值、期限和利率有关，不能用期末借款余额直接推算全年真实借款利率。2025年全年收到与偿还借款分别约21.29亿元和21.23亿元，属于累计周转流量，不是年末债务规模；流量与余额混同会显著夸大或缩小融资风险。[5]

负财务费用源于利息收入等因素，不代表不存在借款成本。2026年上半年利息收入约0.13亿元，低于2025年同期约0.22亿元，负财务费用的抵减也收窄。低利率环境或资金配置变化会削弱利润贡献，因此持续盈利改善不能依赖闲置资金收益维持，而应回到毛利、费用与经营现金流。[6][7]

四、EBITDA和净债务保持相同定义

表5-4 2025年EBITDA与净债务的窄口径分析

资料来源：2025年报[5]；本报告近似计算。未把合同负债当作有息债务；未把长期存款视为现金等价物。

EBITDA与净利润的差距主要反映较大的折旧摊销。窄口径净债务为负，说明所列流动资金对金融债务具有缓冲；履约、薪酬、研发和客户资源投入仍需占用资金，不能据此将全部现金视为可分配余额。[5]

五、年度现金创造强于利润，但贡献来源不同

表5-5 现金流画像（亿元）

图5-2 自由现金流转正后回落

五年累计经营现金净流入10.13亿元，累计合并净利润7.06亿元，累计净现比1.43倍。累计长期资产购建支出8.45亿元，累计自由现金流分析值仅1.68亿元。公司具有持续经营收款能力，却也持续向房产、研发与无形资产投入现金；仅看净现比会高估可以自由分配的经营成果。[1][2][3][4][5]

六、2025年经营现金流的主要来源是折旧摊销回加

表5-6 2025年净利润到经营现金流的主要调节（亿元）

资料来源：2025年报现金流补充资料[5]。其他调节为余额法汇总，按元级数值勾稽；“营运资金三项净额”是解释行，不重复计入合计。

2025年折旧摊销回加约1.20亿元，营运资金三项净贡献仅0.12亿元，经营现金流高于净利润主要不是应收全面改善。折旧摊销属于历史投资的非现金当期成本，回加合理且必要；但未来维持产品和资产能力仍需支出。若用净现比高于1证明利润“含金量高”，却忽略资本支出和应收增长，就会把会计调节误认为新增现金回报。[5]

七、货币资金下降与现金等价物增加可以同时发生

表5-7 2025年现金口径勾稽（亿元）

资料来源：2025年报货币资金、其他流动资产与现金流附注[5]

2025年现金及现金等价物增加1.13亿元，恰好等于经营、投资、筹资三类现金流合计：2.51-0.37-1.01亿元。2024年末等价物为零，2025年新增符合条件的可转让大额存单，解释了货币资金大幅下降而现金流量表期末资金增加的表面矛盾。以“货币资金+交易性金融资产”构造流动性总量时会漏掉部分存单；再把全部其他流动资产叠加到现金等价物时又会重复计算。[4][5]

八、销售收款高于收入，不等于当期全部收入已回收

表5-8 销售收款与薪酬现金支付（亿元）

销售收款包含含税款、以前期间应收回收及本期预收，而收入按权责发生制且通常不含增值税。因此销售收款高于收入可以与应收增加同时出现，不能理解为当期全部确认收入已及时收回。需要以应收账龄、合同负债变动、现金流补充资料和客户结算安排辨别资金质量。[5][6][7]

自由现金流分析值反映现行资本支出之后留下的资金，并不包含全部并购、金融投资、借款偿还和股东分配。把客户资源相关长期资产支出另加到资本支出时需要核对其原本是否已列在购建支付内，否则容易重复扣除；本报告采用报表购建长期资产现金项作为统一口径，不把不同明细任意叠加。

2025年另有“取得子公司及其他营业单位支付的现金净额”370.81万元，与购建长期资产支付单独列报。在本报告自由现金流分析值7,148.13万元基础上再扣除该项，购建及取得子公司之后的现金结余为6,777.32万元。该指标仅用于补充观察资产投入后的现金余量。[5]

九、官方ROE与分析ROE各有用途

表5-9 三因素杜邦分析

资料来源：年报合并数据[1-5]；三因素使用年度合并净利润及总权益简单平均，官方值使用归母净利润与加权净资产。两组结果数值接近，仍属于不同统计口径。

图5-3 ROE修复仍低于早期水平

2021年IPO新增权益，使年内加权基数与期初期末简单平均基数不同，两组ROE因此存在口径差异。[1][2][3][4][5]

十、连环替代说明利润率是修复主因

表5-10 2023至2025年ROE分析值的连环替代（百分点）

资料来源：表5-9；按净利率→周转率→权益乘数顺序替代。不同替代顺序改变因素分配，不改变总变化。

十一、五因素分解与税费、利息

将合并净利率进一步拆成税负因子（净利润／利润总额）、利息负担因子（利润总额／EBIT近似值）和EBIT利润率，再与资产周转、权益乘数相乘，可得到相同的ROE分析值。2022至2024年所得税费用为负，税负因子超过1；2025年所得税转正、税负因子回到约0.950。2025年税负因子的变化需要结合各纳税主体、税收优惠及递延所得税解释，具体见第六章。[2][3][4][5]

本节沿用本章第三节的EBIT近似口径，其中包含利息收入与投资收益，利息负担因子不宜解释为纯经营业务的回报。

第六章 税收优惠与盈利韧性

一、税收优惠通过不同路径影响利润与现金

表6-1 所得税费用与有效税率（金额：亿元）

2025年有效税率4.97%，高于2022至2024年的负税率，但仍低于25%的通常税率，也低于部分高新技术企业适用的15%。合并税费由多个法人分别纳税后汇总，既受税率差异影响，也受研发加计扣除、未确认亏损、历史亏损利用和递延税项影响。[5]

部分主体列示的20%是小型微利企业计税税率，须结合减按25%计算应纳税所得额理解；符合条件时对应5%的税负，但并非会计利润口径的有效税率。实际优惠取决于各法人所得、人数和资产等条件，现行政策延续至2027年末。[7][27]

表6-2 2025年所得税调节的主要项目（万元）

资料来源：2025年报所得税费用附注[5]。按报告元级金额计算；其他调节为其余项目汇总。

2023年起符合条件的企业研发费用按规定执行100%加计扣除，形成无形资产的按成本200%税前摊销。政策规则不意味着报表全部研发投入均在当年产生同等减税，实际需要按适用条件、税务归集与法人盈利情况处理。研发加计扣除已经反映在所得税调节中，再从净利润扣除同样金额会重复计量。[11]

增值税优惠通过另一条路径影响经营结果。2026年半年报披露，亿企赢、亿企薪福享受符合条件的软件产品增值税即征即退，公司及部分子公司享受符合条件的技术转让、技术开发及相关咨询服务免税。[7][28]

即征即退可形成其他收益及退税现金，免税主要改变相关业务税负；两者不能与研发加计扣除合并为一个“税收优惠利润”。应分别核对适用产品、免税收入范围、进项税处理和实际到账时间。

二、大额未确认亏损同时反映投入与税务实现限制

2025年未确认递延所得税资产的可抵扣亏损约10.71亿元，高于2024年的8.03亿元；已确认递延所得税资产约0.15亿元，其中与亏损相关约0.14亿元。未确认亏损是未来可能利用的税务属性，其价值取决于对应纳税主体未来应税盈利、可用期限和其他条件。[5]

主要经营主体的盈利分化见表3-11。不同法人分别纳税，亏损不能在集团内随意合并抵扣；单体利润也不能直接加总为合并归母利润，还须考虑内部交易抵销、合并范围和少数股东影响。[7]

上述可抵扣亏损中，2026、2027年到期的金额合计561.64万元，主要余额在更晚年度到期。2026年6月末，该类可抵扣亏损进一步增至约12.24亿元。[5][7]

税率优惠还应逐主体核对资格期限。2025年报披露杭州虹数信息科技有限公司高新技术企业优惠期为2023—2025年；2026年半年报主要税种表将该主体所得税税率列为25%，亿企赢、亿企薪福及亿企兆睿等部分主体列为15%。这一变化提示研究需核对优惠续期、适用期间和后续公告，但不能仅凭中期税率表推定某主体永久丧失资格，更不能把15%税率推广至全集团。[5][7]

第七章 AI商业化与同行参照

一、AI需要从产品能力走到可重复收入

2025年上半年AI驱动产品及服务回款占数智财税业务销售回款26.59%，2026年上半年披露占比为33%。2025全年另披露AI产品及业务回款4.21亿元，同比增长约60%，占全年数智财税回款28%。全年数据说明规模，半年数据观察同比变化。[5][6][7]

产品形态也在继续演进。2026年半年报披露，公司基于“犀友”财税垂域大模型和MOE架构推出财赢Agentic数智工场，以多智能体协同作业推动产品从“提效工具”向“结果交付”延伸。[7]

从技术能力到财务兑现至少要经过收费产品、客户付费、收入确认、毛利和现金回收。当前回款占比上升支持商业化推进，但现有披露仍未充分拆分独立AI产品、原产品升级及配套服务，也未单列对应收入和交付成本。[5][7]

因此，AI价值仍需用独立收入、毛利、续费、客单价和交付成本验证；结果交付模式还可能增加算力、专家复核、咨询和售后责任。

若公司未进一步披露，研究只能通过回款占比、业务毛利、合同负债、应收和现金流进行间接验证。[5][7]

表7-1 AI商业化的会计桥与验证层级

资料来源：2025年报与2026年半年报[5][7]。

财税AI的经济价值来自具体任务——凭证整理与关联、税务规则检索、异常检查、复杂事项辅助和管理分析。复杂任务必须保留来源、规则版本与结果解释，并设置人工复核和责任边界。通用模型能力可以降低开发门槛，持续规则维护、工作流嵌入与交付可靠性则可能保留垂直厂商价值。

公司披露的试点效率改善和产品能力属于公司业务介绍，并不构成独立评测。本报告不以“零风险”、模型幻觉比例或单个试点倍数构建财务预测。若公司向结果交付收费，潜在客单价提高的同时也可能增加复核、咨询与售后责任，其毛利率未必与标准化订阅产品相同。[5][7]

二、同行规模与盈利提供参照，不能直接类比

表7-2 2025年同行参照（人民币）

资料来源：税友2025年报[5]、用友2025年报[12]、人民财讯关于金蝶2025年业绩的报道（东方财富网转载）[13]；比率为本报告计算。业务结构不是同口径订阅占比；A股与港股会计规则及归属名称不同。

税友收入规模远小于用友、金蝶，但业务定位更垂直。用友覆盖大型及成长型企业的企业管理软件与云服务，金蝶以企业管理云服务为主，税友则聚焦财税服务机构、中小微企业及数字政务场景。[5][12][13]

因此，利润率差异首先反映客户结构、实施周期和收入模式，而不是经营效率排序。税友较高的当期利润率只能说明现阶段盈利模型保持正收益，不能据此认定其商业模式优于综合平台。[5][12][13]

同行比较更应回答：税友能否在较小规模上持续获得利润与现金，垂直场景能否支撑续费和升级，以及研发与客户资源投入能否形成可复制的收入增量。

三、行业空间不能代替可获得收入

AIBM生态服务、发票工具与小微企业SaaS对应不同市场边界，宽口径生态规模不能直接用于推算窄口径软件份额。公司机会应从现有客户池、可销售产品、单客户支付意愿和可承担交付成本逐项测算；在缺少同口径市场底表时，不能以行业总规模乘以假定份额推导收入。

第八章 中期验证与估值情景

一、利润端验证比2025年更充分

表8-1 2026H1同比经营结果（金额：亿元）

资料来源：2025、2026年半年报[6][7]；按同长期间比较。

图8-1 中期利润增速快于收入

资料来源：2025、2026年半年报[6][7]；经营投入后利润为本报告分析值。

2026年上半年毛利增加约0.85亿元，销售、管理和研发费用增加约0.39亿元，负财务费用抵减减少约0.08亿元，经营投入后利润增加约0.38亿元。与2025年全年毛利几乎被新增费用吸收相比，中期确实出现更明显的经营杠杆。同期扣非净利润增速高于归母增速，归母与扣非差额缩小至约457万元，利润改善对非经常损益的依赖下降。[6][7]

中期改善仍需接受全年政务项目结转成本、年末费用、客户资源摊销与研发投入的检验。[7]

作为年度季节性参照，2025年下半年扣非净利润约0.27亿元，低于上半年的0.62亿元，因此2026年上半年的利润改善仍需全年结果验证。[5][6]

二、现金流仍负，营运资金压力需要下半年兑现

表8-2 半年现金与余额变化（亿元）

资料来源：2025年半年报、年报及2026年半年报。现金流、资本支出是流量，其余为期末余额；年度流量仅作全年背景，不作半年同比分母。

2026年上半年销售收款8.05亿元，低于确认收入10.12亿元；支付职工薪酬8.29亿元。应付职工薪酬较年末减少约1.43亿元，与奖金等支付的季节性相吻合，合同负债下降、应收增加共同形成资金占用。以下补充资料进一步展示其现金影响。[7]

2026年6月末应收账款同比与较上年末均出现大幅增长；短期借款同比增加19.46%、较上年末增加约3.62亿元。年末基数使环比增长看起来更剧烈，同期基数则显示压力仍在上升。公司收到借款与偿还借款净额约3.62亿元，支持了半年现金安排。[6][7]

表8-3 2026年上半年净利润至经营现金流的桥接（万元）

资料来源：2026年半年报现金流量表补充资料[7]。其他调节为其余项目汇总；经营性应收、应付的范围大于应收账款、合同负债及应付薪酬单项。

中期现金改善并不意味着应收占用下降。经营性应收占用同比增加约1亿元，经营性应付减少带来的流出则同比减少约0.56亿元，存货占用也有所改善。三项营运资金调整合计仍比上年同期多占用约0.15亿元。利润增加、折旧摊销及其他调整共同使经营现金净流出收窄，下半年应收回收仍是独立于利润增长的检验。[6][7]

三、明确下半年的现金验证门槛

表8-4 2026年下半年现金流的计算门槛（亿元）

资料来源：2025及2026年半年／年度数据[5][6][7]；本报告代数测算，不是管理层目标或盈利预测。

2025年下半年曾形成较强现金补偿，但2026年能否重现仍取决于应收回收、服务预收及费用支付。达到全年经营现金流平衡后，还需覆盖资本支出，才能形成正的自由现金流。[5][6][7]

四、将经营价值与价格判断分开

公司的长期价值基础来自财税服务需求、客户与代理机构网络，以及数智化产品可能形成的收入与效率改善；但这些因素最终仍须转化为可持续利润、现金流和资本回报。以下仅以“归母净利润×PE”进行机械敏感性测算，用于反向观察不同股权价值对应的盈利要求，不判断合理估值，也不引用未经同口径核验的历史分位或卖方预测。

表8-5采用“归母净利润×PE”，本质上属于股权价值敏感性分析，不应在测算结果上再次机械加减净现金。2025年末，公司现金流量表口径现金及现金等价物为15.23亿元，银行借款约1.20亿元，租赁负债含一年内到期部分约0.13亿元，资产负债结构总体仍具有较强净现金特征。[5]

这一状态更适合作为流动性、资本配置和财务安全边际的背景指标。若改用企业价值框架，则应另行确定经营利润或EBITDA、EV倍数以及现金、债务和非经营性金融资产口径，不能与本表的PE框架直接混用。

表8-5 盈利与PE假设的机械敏感性矩阵

资料来源：本报告敏感性测算；全部盈利与倍数均为假设。

同样150亿元股权价值，在50倍PE下要求归母净利润3.00亿元，在80倍下要求1.875亿元，在100倍下要求1.50亿元。2025年归母净利润仅1.36亿元，假设价值越高，对持续增长或倍数稳定的依赖越强。利润口径和股本等条件一致时，股权价值变动倍数=利润变动倍数×PE变动倍数。利润增长30%、PE下降20%，对应价值仅增长4%；利润增长20%、PE下降20%，对应价值反而下降4%。

应用市盈率前，应先正常化利润，区分持续经营与非经常性项目，核对资金收益、研发资本化及旧资产摊销，并按纳税主体处理税负。2026年旧总部处置的税前静态价差不能直接进入可持续归母盈利，也不适合按软件业务倍数资本化。[20][21]

五、从正常化利润与现金构造情景

表8-6 研究情景及可观察条件

资料来源：本报告研究假设。不赋主观概率，不将未披露AI目标作为事实。

表8-7 经营参数的单因素敏感性（2025年，万元）

资料来源：2025年报产品分类收入及合并营业收入[5]；本报告测算。固定收入及其余项目，不考虑所得税和少数股东影响；不是盈利预测，数智财税分母与合并费用率分母不同。

费用吸收仍是利润弹性的关键。按2025年收入规模，销售或管理费用率上升1个百分点的税前影响，大于数智财税毛利率提高1个百分点的贡献。因此产品升级能否转化为股东回报，必须同时考虑交付毛利与销售、管理投入，不能仅按企业端收入增长外推净利润。

现金估值还应区分维持投入与扩张投入，并识别客户资源收购及房产配置的资本占用。

六、股东回报与再投资能力

2025年度现金分红已按权益分派实施公告于2026年6月18日发放，合计派息8,117.80万元，约占2025年归母净利润59.58%。金额高于2025年自由现金流分析值7,148.13万元。该分红对应2025年度利润，实际现金支付发生于2026年；2025年筹资现金流中的股利支付主要对应此前年度分配，比较时必须区分利润归属期与支付期。[5][22][30]

如果长期分红与扩张投入同时保持，企业需要更强的年度现金创造，或动用存量资金。

第九章 风险跟踪与结论

一、主要风险对应明确的财务信号

表9-1 风险与跟踪指标

资料来源：公司报告及本报告分析。风险发生与否以公告和实际财务变化为准。

公司历史上也出现过证券交易合规事件。2023年6月13日，董事、副总裁在执行减持过程中，因误操作将一笔卖出交易操作为买入7,000股，由此构成《证券法》意义上的短线交易。公司公告披露该交易未产生收益，当事人随后致歉，公司董事会表示将加强董事、高级管理人员及相关主体的证券交易合规培训。[19]

该事项属于董高个人证券交易合规问题，不属于财务造假，也不能由此推导公司财务报告存在虚假记载。将其纳入治理研究的意义，在于评价上市公司内部证券交易管理和合规培训，而不是扩大违规性质。

上市后的治理记录还包括两次交易所监管工作函。上交所监管信息显示，2022年1月7日，交易所就公司委托理财事项明确监管要求；2023年7月7日，又就公司大额投资创投业务明确监管要求。[31][32]

监管工作函属于交易所监管措施，不等同于证监会行政处罚，也不能仅凭函件标题推定相关事项存在违法违规、财务错报或募集资金占用。其研究意义主要在于说明，公司资本配置、委托理财及对外投资决策曾进入交易所监管视野。后续评价应分别核对资金性质、决策授权、投资规模、风险控制及信息披露，不能将不同资金用途合并评价。

2026年6月末张镇潮直接持股22.71%，股东表质押状态为无。9月3日公告披露一致行动人内部转让完成，9月9日公告披露其直接持股27.76%、累计质押4,535万股，占直接持股40.20%、占总股本11.16%；控股股东与一致行动人合计持股73.66%。这是股东层面的融资与治理观察项，不是公司新增借款。公开公告未披露质押融资金额、融资成本、预警线、平仓线及追加担保条款，因此现阶段无法量化所谓“平仓风险”。后续跟踪应以新增或解除质押、质押股数占总股本比例、是否出现补充质押以及控股股东流动性事项为主；控制持股比例与自由流通盘仍应分开理解。[7][14][15][30]

2026年9月15日实施公告安排于9月17日回购注销45.50万股限制性股票。其中44.10万股因第三个解除限售期公司层面业绩考核未达标而回购，另1.40万股涉及两名离职激励对象。激励计划中的“净利润”并非归母净利润，而是经审计合并报表口径的归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润，并剔除公司及子公司有效期内股权激励计划和员工持股计划股份支付费用。[3][23]

该结果说明“利润从低点修复”与“达到原激励计划设定的经营目标”是两项不同检验。回购注销属于激励计划约束机制按规则执行，本身不构成对管理层能力或财务报告真实性的否定；后续更应观察利润增长、费用投入与股权激励目标之间能否重新形成一致性。[23]

9月24日的换届公告披露张镇潮直接持股比例与9月9日公告不同，主要应结合回购注销股票前后总股本分母变化理解。公告显示，公司启动第七届董事会换届，拟设9名董事，其中非独立董事6名（含职工代表董事1名）、独立董事3名。经股东会选举的候选人尚需完成相应审议程序，再与职工代表董事共同组成新一届董事会。后续治理评价应跟踪选举结果、职责分工与经营目标兑现。[15][23][24][30]

二、未来披露节点以法定报告与实际公告为准

下一轮验证以2026年三季度报告与年度报告为主要节点，具体披露日期以交易所安排和公司公告为准。三季报核对单季变化与旧总部处置损益，年报检验全年经营与资本回报；具体指标见表9-2。

表9-2 核心判断与下一步验证

资料来源：本报告依据公司定期报告及资产出售公告归纳。

三、结论

税友股份的经营改善有财务依据。其收入重心向数智财税移动，政务毛利修复，2026年中期毛利与扣非利润同时增长，费用吸收后的利润也更强。资本回报水平仍处于修复阶段，长期资产、人力和研发投入持续占用资本；这些变化能否转化为持续回报，仍需结合全年现金流和后续年度数据验证。

旧总部出售为资本回收提供了明确证据，但最终处置收益与持续经营利润的贡献必须分开核验。股权激励考核未达标也提示利润从低点修复与兑现原先经营目标是两项不同检验。评价转型仍需结合收入质量、现金回收和资本效率综合判断。[20][21][22][23]

未来验证重点仍集中于现金回收能力与资本效率改善。2026年全年经营结果将进一步检验，本轮改善究竟停留在利润修复，还是已经进入可持续回报阶段。

本文基于公开披露资料，无法穿透业务线和客户层面的完整单位经济模型，相关判断仍需后续财报和公告验证。

结语

税友股份过去五年的主线，不是从传统软件简单切换到AI，而是上市融资后的能力建设逐步进入回报验证期。收入增长与2024年以来的利润修复已有财务依据，但ROE、现金回收和资产使用效率仍需继续改善。

财税数字化与AI能否形成长期价值，最终取决于客户持续付费、交付成本控制，以及研发、客户资源和固定资产投入能否转化为稳定现金回报。2026年全年数据将是判断本轮改善能否由“利润修复”进入“持续回报”的关键验证。

免责声明

本文依据截至2026年9月30日可取得的公开资料撰写，仅供研究参考，不构成投资、法律或税务建议；文中估值情景及前瞻性判断不构成盈利预测或收益承诺。资料与判断可能随后续披露而变化，使用者应独立核验并审慎决策。

版权声明

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